Staatsbankrott: Die Folgen einer Staatspleite
© Bild:
2011 reuters
Die EU verhandelt über neue Milliardenhilfen für Griechenland, kaum ein Tag vergeht ohne teils widersprüchliche Aussagen zum Schuldenstand. Nach dem Besuch der Prüfer der EU-Staaten, der Europäischen Zentralbank (EZB) und des Internationalem Währungsfonds (IWF) sheint nun erst einmal gesichert, dass die nächste Tranche des vereinbarten 110 Mrd.-Euro-Hilfspakets ausgezahlt werden.
Doch die Zukunft ist weiter unklar. EZB-Vertreter betonen weiterhin, dass es keine griechische Pleite geben wird. Problematisch ist weiterhin, dass die Kapitalmärkte den Hellenen nahezu vollständig verschlossen sind. Endgültig vom Tisch ist ein Staatsbankrott damit noch nicht. Doch was bedeutet das eigentlich und welche Folgen hat das?
Schon jetzt, also noch vor der von vielen Profianlegern erwarteten Bankrotterklärung Griechenlands, wirkt sich das Hin und Her um die Rettung der Hellenen massiv auf die Märkte aus. Gläubiger verlangen von den Griechen sehr hohe Zinsen, weswegen Athen der Kapitalmarktzugang außer bei Krediten, die nach sehr kurzer Zeit zurückgezahlt werden, fast völlig versperrt ist. Marktteilnehmer werden angesichts der immer neuen Schreckensmeldungen zudem vorsichtiger, was andere Schuldnerstaaten betrifft. Für die einen wird im Fall einer Griechenland-Pleite die Kreditaufnahme (noch) teurer, für die anderen vermutlich billiger.
In den Fokus könnte dabei vor allem Spanien geraten, das zwar kriselt, aber fundamental noch in einer besseren Situation ist als etwa Portugal. Dennoch könnte der Druck der Märkte die Iberer extrem belasten.
Auf der anderen Seite erhöht sich die Nachfrage nach sicheren Anlageobjekten. Dies sorgt für Renditerückgängen etwa bei den deutschen Bundesanleihen. In den USA ist die Realrendite der Anleihen (Nominalrendite abzüglich Inflation) inzwischen sogar negativ. Was den Druck auf die kriselnden Staatsanleihen zusätzlich erhöht, ist eine technische Reaktion der Abwickler. Denn diese erhöhen bei entsprechend hoher Volatilität der Papiere die Margins, also das zu hinterlegende Sicherheitskapital.
Ein Staatsbankrott ist die vollständige oder teilweise Nichterfüllung der von einem Land eingegangenen Verpflichtungen zur Tilgung oder zur Zinszahlung für eine Schuld. Dies kann in verschiedenen Formen geschehen. Möglich sind vollständige oder vorläufige Weigerung einer jeden Zinszahlung und Tilgung, ein Drücken der Schuldenlast oder eine einseitige Umwandlung der Anleihen in weniger wertvolle Papiere.
Eine vorherige Einigung zwischen Gläubiger und Schuldner, also zum Beispiel eine einvernehmliche Übertragung der Schulden auf eine längere Laufzeit, löst keinen Bankrott aus (Kreditereignis).
Gegen den Ausfall eines Schuldners können sich die Gläubiger mit einer Art Kreditversicherung absichern und zwar über einem Credit Default Swap (CDS). Dabei schließt der eine Vertragspartner (Protectionnehmer) mit dem Protectiongeber einen Vertrag, dass dieser bei totalem oder teilweisem Zahlungsausfall oder bei Zahlungsverzögerung seitens des Staates, auf das sich der CDS bezieht (Underlying), den dadurch entstehenden Verlust ausgleicht. Dafür zahlt der Protectionnehmer dem Geber eine Prämie. Je wahrscheinlicher der Ausfall und je geringer die Recovery Rate (Wahrscheinliche Quote, wie viel Geld der Gläubiger im Konkursfall erhält) desto höher ist diese Prämie.
Risiken handeln, ohne das Risiko zu haben
Das Besondere an einem CDS ist jedoch, dass der Protectionnehmer nicht im Besitz der versicherten Schuld sein muss. Eine Ausgleichszahlung durch den Geber erhält er im Versicherungsfall trotzdem. Mit CDS ist es also möglich, generell Kreditrisiken zu handeln, ohne im Besitz des Kredites zu sein. Deshalb kann das per CDS versicherte Kreditvolumen höher liegen als die tatsächlich ausstehenden Kredite des Referenzschuldners. Im Extremfall kann es auch CDS auf Staaten geben, die überhaupt keine Schulden haben. Deshalb gelten CDS auch mit als einer Auslöser der Finanzkrise. Derzeit werden auf Griechenland 4000 Kontrakte mit einem Volumen von 8,5 Mrd. Dollar gehandelt. Ob ein Versicherungsfall eintritt, entscheidet ein Gremium der Branchevereinigung International Swaps and Derivatives Association (ISDA).
Wie bei der Insolvenz einer Privatperson oder eines Unternehmens, verhandeln Gläubiger und Kreditnehmer über eine Ablösung der Restschuld bzw. wie generell mit den Schulden umgegangen wird. Für den CDS-Markt muss ein Gremium der International Swaps and Derivatives Association (ISDA) darüber entscheiden, ob ein Kreditereignis eingetreten ist. Diese Entscheidung ist verbindlich für alle der ISDA angeschlossenen Marktteilnehmer.
für den Schuldner
Der insolvente Schuldner hat nun die Chance, sich neu aufzustellen, da ein Teil seiner Schuldenlast wegfällt. Neben den üblichen Problemen, die mit einer Insolvenz einhergehen, muss er jedoch auch mit einem Vertrauensverlust an den Kapitalmärkten kämpfen. So wird er auch nach dem erfolgreichen Abschluss der Insolvenz immer noch höhere Zinsen an den Kapitalmärkten zahlen als ein Staat in vergleichbarerer Wirtschaftsstärke oder mit einer ähnlichen Note der Ratingagenturen. Diese Erfahrung musste etwa Argentinien nach der Staatspleite im Jahr 2002 machen.
für den Gläubiger
Der Kreditgeber muss in Verhandlungen mit den Schuldnern treten, wie es mit der eigentlichen fälligen Geldsumme weitergeht. Kritisch kann es für ihn vor allem im Falle einer starken Abwertung der Schuld werden. Denn in diesem Fall muss er zum Beispiel in seiner Bilanz die die Bewertungen der angeschafften Papiere ändern. Deshalb müssen Banken Rückstellungen für faule Kredite bilden. Jedoch sind diese bei den meisten Häusern definitv nicht hoch genug, um einen Komplettausfall abzudecken, weshalb viele eine weiche Umschuldung Griechenlands befürworten.
für die Teilnehmer am CDS-Markt
Hat die ISDA das Kreditereignis bestätigt, wird der Versicherungsvertrag scharf gestellt. Je nach Art der ursprünglich ausgemachten Leistung zahlt der Protectiongeber die versicherte Summe aus und erhält vom Protectionnehmer die zugrunde liegenden Aktiva. Sollte dieser aber nicht darüber verfügen, etwa weil er nur das Kreditrisiko gehandelt hat, ohne den Kredit zu besitzen, muss er ihn sich nun doch noch besorgen.
Eine andere Variante ist der Barausgleich. Dabei wird nach dem Eintritt des Kreditereignisses festgestellt, wie hoch der Wert der unterlegten Sicherheit noch ist. Dazu werden die Marktpreise der vergangenen Tage bei verschiedenen Händlern herangezogen. Anschließend gleicht der Protectiongeber dem -nehmer den Wertverlust aus. Dieser muss die Referenzaktive also nicht abgeben.
In der dritten Variante wird der Restwert der versicherten Schuld über eine Auktion durch die ISDA bestimmt, wodurch sich auch die Struktur der Gläubiger verändern kann. Wiederum wird die Differenz zwischen Nominal- und Restwert bestimmt, die dann fällig wird. Dies ist der meist beschrittene Weg.
Kritisch ist in diesem Zusammenhang die Situation, wenn der insolvente Schuldner selbst ein großer Teilnehmer am CDS-Markt ist, entweder als Protectiongeber oder -nehmer, weshalb auch die Pleite von Lehman Brothers so verheerende Folgen hatte.
für die Anleihen
Die Anleihen des insolventen Kreditnehmers können weiter gehandelt werden. Im Falle Griechenlands könnte dies sogar zu einer absurden Situation führen. Denn derzeit werden etwa zehnjährige Bonds zu einem Preis von 55 Prozent des Nominalwerts gehandelt. Kommt es nicht zu einer Nichtigkeitserklärung für die Anleihe sondern zu einem Haircut, also einer Senkung des Wertes der Anleihe um beispielsweise 30 Prozent, dann impliziert dies die Möglichkeit einer Kurssteigerung auf 70 Prozent.
Beachtung fand deshalb die Ankündigung der Europäischen Zentralbank (EZB), im Falle einer griechischen Insolvenz die Anleihen des Landes nicht mehr als Sicherheit zu akzeptieren - obwohl diese in dem dargestellten Szenario sogar mehr wert wären als vorher.
Große Gläubiger sind neben den griechischen Banken vor allem die Zentral- und die großen Geschäftsbanken. Sollte es zum Beispiel nur zu einem Aufschub der Schulden kommen, dürften sich die Auswirkungen in Grenzen halten. Dies ist jedoch unwahrscheinlich. Werden jedoch eine vollständige Zahlungseinstellung und ein extremer Haircut durchgesetzt, dürften europaweit wieder Bankenrettungsaktionen nötig sein. Auch die Zentralbanken dürften Rekapitalisierungsbedarf haben, um den Verlust aus ihren Beteiligungen auszugleichen.
Wie es im Pleitefall mit Griechenland weitergeht, darüber kann nur spekuliert werden. Die Varianten, die in diesem Zusammenhang durchgespielt werden, reichen von "gar nichts" bis "Bürgerkrieg". Für den speziellen Fall ist zum einen mit einem Run auf die Banken zu rechnen, also dass nahezu alle Kunden ihr Geld auf einmal abheben wollen. Da die Finanzinstitute die größten Schuldner des Staates sind, dürften sie mit in die Insolvenz gerissen werden. Dies dürfte zudem große Folgen für die Realwirtschaft haben, da sie auch als Kreditgeber für die Unternehmen aktiv sind. Üblicherweise geht bei einer Staatsinsolvenz neben dieser Wirtschafts- und Banken- auch eine Währungskrise einher.
Es geht auch die Sorge um, dass es zu einer Kettenreaktion in Europa kommen könnte. Denn nach dem Ausfall Griechenlands könnte womöglich nach diesem Vorbild eine Umschuldung Portugals und Irlands erfolgen.
Der Markt für CDS wuchs über Jahre stark an. Von Ende 2001 stieg das Volumen der ausstehenden CDS-Kontrakte nach Angaben der ISDA von 918 Mrd. Dollar auf 54.611 Mrd. Dollar im ersten Halbjahr 2008. Danach verringerte sich der Gesamtbetrag allerdings bis auf 26.263 Mrd. Dollar in den ersten zwei Quartalen 2010. Grund für den Rückgang sind unter anderem, dass in Folge der Finanzkrise einige Forderungen gegeneinander aufgerechnet wurden. Der Markt ist weitgehend unreguliert und läuft abseits der großen Börsen (Over-the-Counter, OTC), weswegen Regulierung, Kontrolle und genaue Angaben zur Größe schwierig sind. Das gesamte ausstehende Volumen von OTC-gehandelten Derivaten betrug nach Angaben der ISDA Ende 2010 rund 419.000 Mrd. Dollar.
Eine Griechenland-Pleite dürfte mit Sicherheit die Debatte um die Regulierung des CDS-Marktes beflügeln.
Ein Kern der angestrebten Reformen ist die Überführung des OTC-Geschäfts auf reguläre Börsen, um die Transparenz zu erhöhen. Dies wäre ganz im Sinne der Börsenbetreiber, weil für sie ein neues großes Geschäftsfeld entstünde. Schon jetzt machen Derivate einen wichtigen Teil der Erlöse der Häuser aus. Dies ist auch einer der Hauptgründe für den geplanten Zusammenschluss von Deutscher Börse und Nyse Euronext.
Zudem werden in vielen Ländern vollständige oder teilweise Verbote solcher Produkte diskutiert. In Europa war es schon zeitweise untersagt, CDS auf Staatsschulden abzuschließen, wenn man selbst nicht über diese Schulden verfügt. Derzeit ermittelt die EU-Kommission im Zusammenhang mit dem CDS-Markt gegen 16 Investmentbanken und gegen Markit, wichtigster Informationsdienst für den CDS-Markt.
In einem Verfahren geht es darum, ob die Banken ihre eigenen Marktinformationen (über Preise) ausschließlich an Markit liefern, was nach Meinung von Kritikern des Vorgehens einen Verstoß gegen Kartellrecht darstellt. In einem weiteren Verfahren geht es darum, dass das Clearinghaus ICE Clear den Banken so starke Sonderkonditionen gewähre, dass für ein Konkurrenzunternehmen keine Möglichkeit zum Markteintritt bestehe.
-
FTD.de, 07.06.2011
© 2011 Financial Times Deutschland,
© 1999 - 2012 Financial Times Deutschland
Aktuelle Nachrichten über Wirtschaft, Politik, Finanzen und Börsen
Börsen- und Finanzmarktdaten:
Bereitstellung der Kurs- und Marktinformationen erfolgt durch die Interactive Data Managed Solutions AG. Es wird keine Haftung für die Richtigkeit der Angaben übernommen!
Ãœber FTD.de | Impressum | Datenschutz | Disclaimer | Mediadaten | E-Mail an FTD | Sitemap | Hilfe | Archiv
Mit ICRA gekennzeichnet
VW | Siemens | Apple | Gold | MBA | Business English | IQ-Test | Gehaltsrechner | Festgeld-Vergleich | Erbschaftssteuer
G+J Glossar
Partner-Angebote
Aktuelle Nachrichten über Wirtschaft, Politik, Finanzen und Börsen
Börsen- und Finanzmarktdaten:
Bereitstellung der Kurs- und Marktinformationen erfolgt durch die Interactive Data Managed Solutions AG. Es wird keine Haftung für die Richtigkeit der Angaben übernommen!
Ãœber FTD.de | Impressum | Datenschutz | Disclaimer | Mediadaten | E-Mail an FTD | Sitemap | Hilfe | Archiv
Mit ICRA gekennzeichnet
VW | Siemens | Apple | Gold | MBA | Business English | IQ-Test | Gehaltsrechner | Festgeld-Vergleich | Erbschaftssteuer
G+J Glossar
Partner-Angebote