Kolumne: Tobias Bayer - Bear Stearns mal 200  

Manchmal braucht es etwas länger, bis die Botschaft gehört wird. Am 10. März 2003 sagte William Poole, Präsident der Distriktnotenbank St. Louis, über die beiden quasiöffentlichen US-Hypothekenfinanzierer Fannie Mae und Freddie Mac: "Das enorme Ausmaß ihrer Schulden könnte auf den Kreditmärkten massive Probleme verursachen." Am 6. Mai 2004 wiederholte Poole seine Warnung: "Ihre Kapitaldecke ist außergewöhnlich dünn. Das macht sie verletzlich." Am 10. Juli 2008 haute der Chef der regionalen Fed, inzwischen pensioniert, wieder auf den Tisch: "Praktisch sind beide insolvent."

Die Wortwahl war endlich drastisch genug. Die Aktien von Fannie Mae und Freddie Mac stürzten ins Bodenlose, verloren am Tag zeitweise rund 50 Prozent ihres Werts. Die Börsen taumelten. Gerüchte über eine Verstaatlichung machten die Runde. Schließlich präsentierten Finanzministerium und Notenbank am Montag einen dreigliedrigen Rettungsplan.

Die internationale Kreditkrise, die inzwischen seit mehr als einem Jahr tobt, ist an ihren Ursprung zurückgekehrt - an das Gravitationszentrum des US-Immobilienmarkts. Fannie Mae und Freddie Mac, das ist der Mitte März in Notlage geratene Wertpapierhändler Bear Stearns multipliziert mit dem Faktor 200. Die Dimensionen sind unvorstellbar: Die Schulden der beiden Unternehmen belaufen sich auf 5000 Mrd. $. Zum Vergleich: Das Bruttoinlandsprodukt der USA liegt bei 14.000 Mrd. $, die Verbindlichkeiten der weltgrößten Volkswirtschaft bei 9500 Mrd. $. Nicht auszudenken, was ein Zusammenbruch für Konsequenzen hätte.

Welch eine Ironie. Gerade die Institute, die von Washington als Retter auserkoren wurden, erweisen sich nun ihrerseits als hilfsbedürftige Scheinriesen. Für die US-Regierung gibt es jetzt nur eine Option: das Kapital stärken, dann die Giganten auf Normalmaß schrumpfen. Und sie schließlich wirklich privatisieren.

Es wäre das Begräbnis einer hehren Idee. In den USA lautet sie: Jeder Amerikaner soll Hausbesitzer sein. Um das Wohneigentum zu fördern, wurde nach der Großen Depression 1938 die Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) geschaffen. 1970 folgte dann die Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac). Ihr Geschäftsmodell ist bis heute gleich geblieben: Sie kaufen Hypotheken, verbriefen sie als Mortgage Backed Securities (MBS) und reichen sie an Banken, Bausparkassen und Fonds weiter. Weil jeder Investor denkt, dass der Staat hinter ihnen steht, können sich die privaten, börsennotierten Unternehmen günstig refinanzieren. "Implizite Garantie" haben Ökonomen das genannt und die Hypothekenfinanzierer "Government Sponsored Enterprises" (GSEs) getauft. Ein Zwitter zwischen Gewinnorientierung und sozialer Mission.

Das Risiko war seit jeher - also auch ohne zweistelligen Hauspreisverfall - außergewöhnlich. Das liegt erstens an der US-Standardhypothek, die jederzeit kündbar ist. Steigt das Zinsniveau, verliert das Portfolio von Fannie Mae und Freddie Mac an Wert. Sinken die Zinsen, kündigen die Schuldner ihr Darlehen. Ob hoch oder runter - der Hypothekenfinanzierer verliert immer. Eine Absicherung durch Zinsswaps hilft nur bedingt, da die meisten Swap-Kontrakte auf dem Londoner Interbankensatz Libor basieren, der merklich von den US-Zinsen abweichen kann. Zweitens decken die Hypothekenfinanzierer ihre Vermögenswerte mit kurzfristigen Papieren. Jede Woche müssen sie rund 30 Mrd. $ rollieren, was gerade in Krisenzeiten wie heute mehr als schwierig werden kann.