Euro-Krise: Hohe Zinsen allein bändigen Schuldensünder nicht

Da ist sie wieder: die Debatte um Staatsanleihekäufe durch die Notenbank. Nachdem EZB-Chef Mario Draghi die Spekulation um das Thema angeheizt hat, erhitzt es seit vergangener Woche wieder die Gemüter und teilt die Ökonomen in zwei Lager.

Die explodierenden Zinsen auf die Anleihen von Spanien und Italien drohen die Länder in den Bankrott zu treiben - mit dem Zerfall der Euro-Zone als schlimmstem Szenario. Eine Reihe von Ökonomen halten die hohen Zinsen von den Fundamentaldaten her für nicht mehr zu begründen. Daher rufen einige nach der Notenbank, um die Krisenländer aus dem Beschuss an den Anleihenmärkten zu nehmen.

Andere jedoch sehen ebendiese Attacken als etwas durchaus Nützliches. Ein zentrales Argument der Kritiker lautet dabei: Kauft die Zentralbank Anleihen in großen Mengen auf und senkt so die Zinsaufschläge der Krisenstaatenanleihen, setzt sie falsche Anreize. Denn ohne den Druck durch die Märkte würden die Regierungen in der Folge in ihrem Reformeifer nachlassen, so das Argument. Die hohen Zinsen sind nach dieser Lesart ein unabdingbares Disziplinierungsinstrument für Regierungen.

In der Theorie mag das durchaus nachvollziehbar klingen. Schließlich fallen einige Politiker nicht gerade durch besonders weitsichtiges Handeln mit Blick über die nächste Wahl hinaus auf. Die große Frage ist aber, ob es sich empirisch belegen lässt.

Ein Blick auf frühere Beispiele erfolgreicher Haushaltssanierungen und Strukturreformen bringt hier Klarheit. Schließlich hat eine Reihe von Experten Dutzende von historischen Fällen weltweit systematisch untersucht. Interessanterweise liefern diese Studien ziemlich unterschiedliche Ergebnisse.

  Infografik - Europas Bonität

In einigen Fällen scheinen es tatsächlich hohe Spreads und akuter Druck von den Finanzmärkten gewesen zu sein, die Regierungen zum Handeln zwangen. Es gibt jedoch auch sehr viele Beispiele von Regierungen, die in Normalzeiten ohne erhöhte Zinsaufschläge erfolgreich saniert und reformiert haben. Teilweise mag dabei zumindest die Furcht vor steigenden Zinsen eine Rolle gespielt - zum Beispiel in Kanada in den 80er-und den 90er-Jahren, in Schweden oder den USA in den 90ern unter Präsident Bill Clinton. Das lässt sich zumindest aus öffentlichen Statements von Clintons damaligem Finanzminister Robert Rubin ableiten.

  Martin Kaelble, Redakteur Politik bei den Gruner + Jahr Wirtschaftsmedien

Doch es gibt auch viele Beispiele, in denen die Zinsen an den Anleihemärkten nicht der springende Punkt waren und Konsolidierung ohne Marktdruck stattfand. In den 90er-Jahren sparten und reformierten viele europäische Länder zum Beispiel aus einem einfachen anderen Grund: Sie wollten Teil des Euro werden. Bei der Staatssanierung in Irland oder Dänemark in den 80er-Jahren wiederum waren ebenfalls rein politische Gründe die Hauptmotivation. Das Argument, ohne Druck der Märkte passiere nichts, wird hier widerlegt.

Noch deutlicher wird es beim Thema Strukturreformen: Zahlreiche Rentenreformen fanden nicht unter dem Druck der Märkte, sondern eher unter dem Druck der Demografie und der öffentlichen Debatte statt. Das hierzulande wohl bekannteste Beispiel sind die Reformen der Agenda 2010. Die Finanzmärkte waren kaum der entscheidende Faktor.

Zu den Treibern von Reformen bringen die Studien also sehr unterschiedliche Beispiele. Was die Studien dagegen relativ eindeutig zeigen, ist ein anderer Punkt: Erfolgreiche Konsolidierung braucht Wachstum. Das wiederum verändert den Blick auf den Nutzen der Zins-Spreads.

Kursinformationen und Charts

		[]	%
1 Tag 5 Tage 3 Monate 1 Jahr 3 Jahre

Radikalkuren, die Wachstum abwürgen, sorgen in der Regel für eine Verschleppung des Konsolidierungserfolgs - unter enormen sozialen und politischen Kosten. Denn die Haushaltslage verschlechtert sich erst einmal drastisch. Das zeigen Beispiele aus verschiedenen Ländern seit den 70er-Jahren von Asien bis Lateinamerika - bis hin zur Euro-Peripherie aktuell.

Die Folge ist oft ein Teufelskreis - wie man ihn derzeit in Griechenland beobachten kann. Idealerweise sollte die Sanierung des Staatshaushalts daher gestreckt werden - mit einem verbindlichen, mittelfristigen Konsolidierungspfad, bei dem immer gerade so viel eingespart wird, dass das Wachstum nicht zu stark abgewürgt wird. So weit der Idealfall.

Der ist in der Realität leider oft nicht machbar. Warum? Eben weil die Finanzmärkte den Regierungen etwas zu dicht im Nacken sitzen. Denn ist es erst einmal so weit, dass die Spreads dramatisch explodieren und die Finanzmärkte panikartig überschießen, tendieren Regierungen zu plakativen, radikalen Maßnahmen, um die Märkte zu beeindrucken - die aber eben oft kontraproduktiv sind. Auch wenn Zinsen ein nützliches Druckinstrument für Regierungen sein können - das gesunde Maß an Disziplinierung scheint hier überschritten. Im Extremfall können sie zu einer vernichtenden Abwärtsspirale führen, zu einer sich selbst erfüllenden Prophezeiung in den Bankrott.

Ein Argument dafür, die Zinsen durch die Notenbank zu deckeln und den Regierungen unter harten Konditionen Raum für smarte Konsolidierung zu geben. Dass dies zum Moral Hazard einzelner Regierungen führt, lässt sich vielleicht nicht ganz ausschließen. Es ist allerdings abzuwägen mit dem Risiko, was passiert, wenn man die Zinsen weiter aus dem Ruder laufen lässt - trotz sichtbarer Reformanstrengungen in Ländern wie Spanien.